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１、７月政治局會議提出“一攬子化債方案”說明地方債政策傾向發(fā)生了變化。２２年中央經(jīng)濟工作會議以來針對地方債的政策大致可以分為３個階段：：１）２２年１２月到２３年５月，更重視防范風險積累，出臺的政策偏限制性；２）２３年６月至７月，個別區(qū)域短期流動性風險逐步得到中央重視，政策進入醞釀?wù){(diào)整期；３）７月政治局會議之后，防范短期流動性風險擴散成為政策主流方向，預(yù)計后續(xù)出臺的政策偏支持性。

２、中央始終堅持由地方承擔化債主則，但歷史上中央也會給予一定的支持。一旦地方政府債務(wù)較大規(guī)模向中央轉(zhuǎn)移就可能會產(chǎn)生道德風險，因此２０１８年中發(fā)２７號文以來中央多次強調(diào)對于隱性債務(wù)堅持中央不兜底，這就是所謂的“誰家的孩子誰家抱”原則。在地方承擔化債主體責任的前提下，中央也會給予適當?shù)闹С?，歷史上的支持措施主要是政策支持。１８年以來鼓勵金融機構(gòu)幫助地方政府對債務(wù)進行展期降息是覆蓋面最大的政策，也是近幾年最核心的化債支持性政策。

３、“一攬子化債方案”預(yù)計仍以地方化債為主，但中央會給一定支持，政策將分為短期和長期兩部分。從去年的中央經(jīng)濟工作會議和今年的財政預(yù)算報告來看，地方承擔化債主責的基調(diào)未變。接下來的“一攬子化債方案”預(yù)計分成兩類：１）個別地區(qū)債務(wù)已經(jīng)出現(xiàn)流動性風險的苗頭，因此中央預(yù)計會首先采取措施防止風險上升至系統(tǒng)性風險，具體措施較可能是過去的政策升級版；２）發(fā)達地區(qū)隱債化解較快乃至部分省份已經(jīng)實現(xiàn)隱債清零，但城投債務(wù)卻越化越多，因此需要采取一些新的舉措來避免債務(wù)與長期經(jīng)濟增長不匹配。此類政策的緊迫性相對較低，推出次序會較靠后。

４、政策對城投債的影響與投資建議。１）政策整體有利于緩釋風險，但是區(qū)域分化的格局不變；２）城投債雖然大部分沒有納入隱性債務(wù)，但是預(yù)計仍會優(yōu)先兌付；３）城投債真正打破剛兌并非不可能，但還需要做較多準備工作；４）預(yù)計投資級城投債信用利差維持低位，ＡＡ－信用利差有走闊的風險，建議投資者謹慎下沉。

５、風險提示：１）財政收入下降；２）貨幣政策收緊；３）監(jiān)管政策升級。

２２年中央經(jīng)濟工作會議以來針對地方債的政策大致可以分為３個階段：

１）２２年１２月到２３年５月：更重視防范風險積累，出臺的政策偏限制性。２２年經(jīng)濟下滑壓力大，財政動用了較多財政工具來通過基建穩(wěn)增長，人行也強調(diào)保障融資平臺合理融資，因此城投在２２年的政策環(huán)境比較友好。２３年經(jīng)濟明顯恢復(fù)的幾率較大，于是中央經(jīng)濟工作會議就提到“在有效支持高質(zhì)量發(fā)展中保障財政可持續(xù)和地方政府債務(wù)風險可控”，２３年預(yù)算報告提到“加強財政承受能力評估”，透露出了財政退坡的政策傾向。對于城投債務(wù)，中央經(jīng)濟工作會議和２３年預(yù)算報告的措辭說明遏制新增隱債和化解存量隱債的政策力度都有加強。這些政策都是偏限制性的政策，目的是防范風險積累，對于防短期流動性風險的著墨很少。

２）２３年６月至７月：個別區(qū)域短期流動性風險逐步得到中央重視，政策進入醞釀?wù){(diào)整期。２３年５月以來，個別地方債務(wù)風險輿情有所增加引發(fā)市場高度關(guān)注。６月初，財政部通過新華社的采訪稿向外界透露出其已經(jīng)關(guān)注到市場對地方債務(wù)風險的擔憂，承認個別地方風險較大，但同時也強調(diào)我國債務(wù)率不高，應(yīng)對措施則延續(xù)前期表態(tài)。７月初發(fā)布的２２年決算報告中，財政部細化了化解存量隱性債務(wù)的手段，降低了對遏制新增的描述，隱含了調(diào)整政策的訴求，但新增信息仍很少。７月初的總理座談會邀請了８名專家，其中三位都和地方財政債務(wù)高度相關(guān)，說明中央對當前地方債務(wù)風險的關(guān)注度上升，但會議沒有釋放相關(guān)政策信號，說明政策仍不明確。

３）７月政治局會議之后：防范短期流動性風險擴散成為政策主流方向，預(yù)計后續(xù)出臺的政策偏支持性。２３年４月和７月政治局會議對地方債務(wù)的表述都只有一句話，但政策傾向差異較大。４月時提到“要加強地方政府債務(wù)管理”，更傾向于用嚴監(jiān)管來防止風險積累，７月則轉(zhuǎn)變?yōu)椤耙行Х婪痘獾胤絺鶆?wù)風險”，更傾向于防范流動性風險擴散以實現(xiàn)軟著陸。４月時提到“嚴控新增隱性債務(wù)”，７月則轉(zhuǎn)變?yōu)椤爸贫▽嵤┮粩堊踊瘋桨浮?，同樣說明當前政策更傾向于存量風險的處置，而不是像２１年那樣的通過嚴查虛假化債等方式倒逼地方推進化債任務(wù)。