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９月２２日，券商中國(guó)記者從律師人士處獨(dú)家獲悉，北京金融法院在９月２１日對(duì)樂視網(wǎng)證券虛假陳述案作出一審判決。

一審判決稱，樂視網(wǎng)要向原告投資者賠付近２０．４０億元，賈躍亭要承擔(dān)連帶賠償責(zé)任，多個(gè)相關(guān)責(zé)任人承擔(dān)０．０５％－２％范圍內(nèi)不等的連帶賠償責(zé)任。平安證券承擔(dān)１０％范圍內(nèi)的連帶賠償責(zé)任。多個(gè)會(huì)計(jì)師事務(wù)所承擔(dān)０．５％－１．５％范圍內(nèi)不等的連帶賠償責(zé)任。

２４名被告中多名被告未被判承擔(dān)賠償責(zé)任，比如有賈躍芳、中德證券、中泰證券、金杜律師事務(wù)所，這當(dāng)中有不少為樂視網(wǎng)定增的中介機(jī)構(gòu)。

在這份長(zhǎng)達(dá)２３８多頁(yè)的判決書中，記者注意到，一審法院在提升精細(xì)化審判水平作出探索，比如有：

在北京金融法院看來，民事責(zé)任的承擔(dān)不應(yīng)搞粗放式的籠統(tǒng)式追責(zé)，亦不應(yīng)搞“一刀切”的無(wú)差別追責(zé)，更不能搞“根據(jù)執(zhí)行能力定責(zé)”的功利性追責(zé)。尤其第三種追責(zé)邏輯將追“首惡”演變?yōu)樽贰笆赘弧?，將民事?zé)任異化為保險(xiǎn)機(jī)制，直接損害社會(huì)公平正義。

時(shí)隔兩年，樂視網(wǎng)訴訟終于迎來關(guān)鍵性進(jìn)展。根據(jù)券商中國(guó)記者從業(yè)內(nèi)人士處獨(dú)家獲悉，北京金融法院在９月２１日對(duì)樂視網(wǎng)證券虛假陳述案作出一審判決。

在談及具體責(zé)任承擔(dān)時(shí)，北京金融法院指出，對(duì)于上市公司控股股東、實(shí)控人等財(cái)務(wù)造假的“首惡”，應(yīng)對(duì)虛假陳述導(dǎo)致的投資者全部損失負(fù)責(zé)。

據(jù)悉，樂視網(wǎng)要在本判決生效之日起十日內(nèi)向原告投資者支付投資差額損失、傭金、印花稅等賠償款共計(jì)近２０．４０億元。

賈躍亭作為樂視網(wǎng)實(shí)際控制人、董事長(zhǎng)、總經(jīng)理，在樂視網(wǎng)連續(xù)十年財(cái)務(wù)造假過程中發(fā)揮了組織、決策、指揮樂視網(wǎng)及有關(guān)人員參與造假的作用，對(duì)于虛假陳述行為的發(fā)生存在故意，被判決要承擔(dān)連帶賠償責(zé)任。

對(duì)于上市公司的其他高級(jí)管理人員，北京金融法院認(rèn)為，應(yīng)在綜合考慮其崗位、職責(zé)、參與情況、過錯(cuò)程度等因素的基礎(chǔ)上個(gè)別化、針對(duì)性地確定民事責(zé)任。

據(jù)悉，多個(gè)相關(guān)責(zé)任人承擔(dān)０．０５％－２％范圍內(nèi)不等的連帶賠償責(zé)任。

除了樂視網(wǎng)、賈躍亭以及相關(guān)上市公司高管以外，中介機(jī)構(gòu)責(zé)任何去何從，備受市場(chǎng)關(guān)注。

對(duì)此，北京金融法院明確表示，應(yīng)堅(jiān)持“過責(zé)相當(dāng)”，精準(zhǔn)追責(zé)，避免其注意義務(wù)、注意能力與賠償責(zé)任顯著失衡。

據(jù)悉，樂視網(wǎng)ＩＰＯ保薦機(jī)構(gòu)平安證券此次被判要承擔(dān)１０％范圍內(nèi)的連帶賠償責(zé)任。

在北京金融法院看來，平安證券在履行職責(zé)過程中未勤勉盡責(zé)、內(nèi)控機(jī)制執(zhí)行不到位，對(duì)樂視網(wǎng)虛假陳述行為的發(fā)生存在重大過失。

同時(shí)，法院也注意到，樂視網(wǎng)的財(cái)務(wù)造假系實(shí)際控制人賈躍亭指揮組織其團(tuán)隊(duì)策劃實(shí)施，手段較為隱蔽。平安證券在獲取、查閱審計(jì)機(jī)構(gòu)出具的無(wú)保留意見《審計(jì)報(bào)告》基礎(chǔ)上，通過盡職調(diào)查未能發(fā)現(xiàn)相關(guān)異常情況，也受２０１０年當(dāng)時(shí)的核查手段和工具的局限性的制約，對(duì)此不應(yīng)無(wú)視。這是法院酌情給出１０％連帶責(zé)任判決的考量。

在此前樂視網(wǎng)保薦項(xiàng)目行政監(jiān)管措施落地時(shí)，平安證券曾回應(yīng)稱，公司十年來公司持續(xù)建立健全內(nèi)控機(jī)制，提升合規(guī)內(nèi)控水平，相關(guān)歷史問題均已完成整改。數(shù)據(jù)顯示，目前平安證券業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健、內(nèi)控評(píng)價(jià)良好。

不同會(huì)計(jì)師事務(wù)所面臨的判決結(jié)果也各不相同。承擔(dān)連帶責(zé)任相對(duì)較多的為利安達(dá)會(huì)計(jì)師事務(wù)所有限責(zé)任公司和利安達(dá)會(huì)計(jì)師事務(wù)所（特殊普通合伙），要承擔(dān)１．５％的范圍內(nèi)的連帶責(zé)任。

北京金融法院理由與對(duì)平安證券的考量相似，既根據(jù)利安達(dá)參與的虛假陳述行為情況，也注意到會(huì)計(jì)師事務(wù)所當(dāng)時(shí)審計(jì)核查手段的有限性以及ＩＰＯ階段審計(jì)把關(guān)的重要性等因素。

另外３家會(huì)計(jì)師事務(wù)所的情況不同，華普天健會(huì)計(jì)師事務(wù)所（北京）有限公司和容誠(chéng)會(huì)計(jì)師事務(wù)所（特殊普通合伙）被判共同就相應(yīng)日期之后曾買入過樂視網(wǎng)股票的原告投資者的損失，在１％的范圍內(nèi)與被告樂視網(wǎng)承擔(dān)連帶賠償責(zé)任；被告信永中和會(huì)計(jì)師事務(wù)所（特殊普通合伙）承擔(dān)０．５％的范圍內(nèi)連帶賠償責(zé)任。

北京金融法院解釋，這３家會(huì)計(jì)師事務(wù)所都為樂視網(wǎng)非公開發(fā)行提供過審計(jì)服務(wù)?？紤]到非公開發(fā)行與二級(jí)市場(chǎng)投資者無(wú)交易因果關(guān)系，所以法院沒有支持原告基于非公開發(fā)行的虛假陳述產(chǎn)生的索賠請(qǐng)求。

不過這３家會(huì)計(jì)所存在審計(jì)工作疏漏或者不到位的情況，提供的證據(jù)不能推翻對(duì)其過錯(cuò)的推定，同時(shí)，這些會(huì)計(jì)所并非從一開始就參與虛假陳述行為，從因果關(guān)系鏈條看，其僅應(yīng)對(duì)其實(shí)施虛假陳述行為之后買入樂視網(wǎng)股票的投資者負(fù)責(zé)。

除了樂視網(wǎng)ＩＰＯ為欺詐發(fā)行外，其定增也存在虛假陳述。但券商中國(guó)記者注意到，相關(guān)中介機(jī)構(gòu)在此次一審判決中未被判承擔(dān)賠償責(zé)任，這涉及到有關(guān)“非公開發(fā)行過程中欺詐發(fā)行與二級(jí)市場(chǎng)投資者交易決定是否存在交易因果關(guān)系”的討論。

具體來看，中德證券、中泰證券、金杜律師事務(wù)所等作為樂視網(wǎng)非公開發(fā)行的中介機(jī)構(gòu)，在此次判決中不需要承擔(dān)賠償責(zé)任，主要因?yàn)榉ㄔ赫J(rèn)為，２０１６年非公開發(fā)行與二級(jí)市場(chǎng)投資者的投資決定沒有交易因果關(guān)系。而前述部分為樂視網(wǎng)定增提供審計(jì)服務(wù)的會(huì)計(jì)師事務(wù)所，也僅承擔(dān)較小比例的連帶責(zé)任。

北京金融法院在這方面的審理思路給業(yè)內(nèi)提供一次參考。該法院認(rèn)為，從基本邏輯方面分析，非公開發(fā)行與公開發(fā)行在整體的價(jià)值目標(biāo)上具有一致性，力求做到既保護(hù)投資者，又保證融資效率，但公開發(fā)行側(cè)重投資者保護(hù)，非公開發(fā)行側(cè)重融資效率。

在這背景下，公開發(fā)行設(shè)定更為嚴(yán)格的發(fā)行條件，發(fā)行的對(duì)象范圍也更為廣泛，普通的投資者都可以參與，信息披露的要求也更高。而非公開發(fā)行則有相對(duì)寬松的發(fā)行條件，較為狹窄的發(fā)行對(duì)象，僅限于專業(yè)投資者，發(fā)行中的信息披露要求也較低。北京金融法院具體從四個(gè)維度來分析：

第一，從直接關(guān)聯(lián)性看，無(wú)法確認(rèn)原告交易的股票是非公開發(fā)行的股票。本案中，樂視網(wǎng)既有　ＩＰＯ　時(shí)的新股發(fā)行，也有?。玻埃保丁∧甑姆枪_發(fā)行股票。理論上，如果原告在交易市場(chǎng)購(gòu)買的案涉股票可以直接追蹤確認(rèn)其來自于本次非公開發(fā)行，則不排除原告投資交易的是與虛假陳述直接關(guān)聯(lián)的股票。但沒有任何證據(jù)表明原告交易的是與欺詐發(fā)行行為直接關(guān)聯(lián)的股票。

第二，從招徠目標(biāo)看，原告不是非公開發(fā)行的對(duì)象。非公開發(fā)行的性質(zhì)決定了樂視網(wǎng)只能向?qū)I(yè)投資者進(jìn)行招徠。最終的認(rèn)購(gòu)者也就是財(cái)通基金管理有限公司、章建平、嘉實(shí)基金管理有限公司以及中郵創(chuàng)業(yè)基金管理股份有限公司等４名主體。

第三，從信息披露看，無(wú)法推定原告的投資決定受到非公開發(fā)行中信息披露的影響。在北京金融法院看來，樂視網(wǎng)非公開發(fā)行中的虛假陳述行為是其三年一期（２０１２年至２０１４年及２０１５年１月至６月）的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)造假，這些虛假數(shù)據(jù)在之前的年度報(bào)告和中期報(bào)告中披露過，也就是說，樂視網(wǎng)２０１６年非公開發(fā)行過程中并無(wú)新增的虛假陳述，而只是對(duì)過去披露過的虛假信息的重復(fù)。

對(duì)于重述的虛假信息，如果投資者可以一再主張推定信賴，則有濫用推定信賴保護(hù)機(jī)制之嫌。除非原告能夠舉證推翻對(duì)其知悉已披露過的虛假信息的推定（這也是推定信賴的一部分），否則不應(yīng)對(duì)披露過的虛假信息主張新的合理信賴。

第四，從限售期看，原告在揭露日前不可能買入非公開發(fā)行的股票。

在綜合上述四方面因素，北京金融法院認(rèn)為，本案現(xiàn)有證據(jù)不支持案涉非公開發(fā)行過程中欺詐發(fā)行與二級(jí)市場(chǎng)投資者的交易決定之間存在交易因果關(guān)系。

由于樂視網(wǎng)上市已有多年，如何看待投資者損失因果關(guān)系鏈條中是否存在系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)或非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，也是此次案件中的討論話題之一。

北京金融法院稱，本案中，涉及虛假陳述行為的時(shí)間跨度長(zhǎng)達(dá)十年，從實(shí)施日到揭露日的時(shí)間跨度也長(zhǎng)達(dá)七年之久。在此期間，證券市場(chǎng)經(jīng)歷過起伏波動(dòng)，尤其經(jīng)歷２０１５年證券市場(chǎng)的異常波動(dòng)、２０１６年的熔斷等資本市場(chǎng)的調(diào)整變化。樂視網(wǎng)股價(jià)在此期間的走勢(shì)與創(chuàng)業(yè)板指數(shù)、申萬(wàn)傳媒行業(yè)指數(shù)走勢(shì)在多個(gè)時(shí)間段大體保持一致。

鑒于上述情況，可以認(rèn)定樂視網(wǎng)投資者損失中有部分損失系證券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)因素造成，該部分損失應(yīng)該予以剔除。

多名被告提出存在非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的抗辯，在被告看來，非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)是指“證券市場(chǎng)對(duì)特定事件的過度反應(yīng)、上市公司內(nèi)外部經(jīng)營(yíng)環(huán)境”等因素。

對(duì)此，北京金融法院認(rèn)為，不應(yīng)考慮其他風(fēng)險(xiǎn)因素，主要因?yàn)楸桓嫖茨茏C明其他風(fēng)險(xiǎn)因素獨(dú)立于虛假陳述行為對(duì)樂視網(wǎng)股價(jià)產(chǎn)生消極影響。

法院指出，在考慮其他風(fēng)險(xiǎn)因素（即所謂的非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)）對(duì)股價(jià)的影響時(shí)，很難基于某一個(gè)體事件當(dāng)然認(rèn)為該事件對(duì)股價(jià)產(chǎn)生影響。從證券市場(chǎng)的運(yùn)行特點(diǎn)看，股票的價(jià)格圍繞著公司價(jià)值上下波動(dòng)是常態(tài)。將上市公司股價(jià)的漲跌完全歸因于上市公司日常經(jīng)營(yíng)中的特定事件，必須有充分的證據(jù)予以證明。

本案中，樂視網(wǎng)連續(xù)十年財(cái)務(wù)造假，屬于較為少見且情節(jié)惡劣的虛假陳述行為，其對(duì)樂視網(wǎng)股價(jià)的影響一直在持續(xù)。甚至，隨著年復(fù)一年的財(cái)務(wù)造假的累積，對(duì)股價(jià)的影響還在不斷強(qiáng)化。再疊加實(shí)施日至揭露日期間的其他虛假陳述行為，樂視網(wǎng)整體的虛假陳述行為對(duì)于樂視網(wǎng)股價(jià)的影響顯而易見。在此情況下，以樂視網(wǎng)日常經(jīng)營(yíng)中發(fā)生的相關(guān)事件對(duì)股價(jià)的影響，去抵消虛假陳述對(duì)股價(jià)的影響，必須進(jìn)行充分的證明。