來源：投資絕學(xué)
發(fā)布時(shí)間：2023-06-19 17:36:37
值得注意的是，上交所之前問了一個(gè)很發(fā)人深思的問題：“請發(fā)行人說明收購瑞士先正達(dá)所形成商譽(yù)占購買對價(jià)比例是否較高及其原因”。
言外之意：
第一，為何存在如此高的商譽(yù)？
第二，這些商譽(yù)目前為何一直未計(jì)提減值？
第三，要如此高價(jià)、高溢價(jià)收購的背后原因是什么？
ＩＰＯ巨無霸：融資６５０億，資產(chǎn)全靠估值，有形資產(chǎn)為０，負(fù)債３千億？
一、Ａ股近１３年來最大規(guī)模ＩＰＯ，并將募集資金直接用于還債和繼續(xù)在國外收購。
先正達(dá)公司 成立于２０１９ 年?。丁≡隆。玻贰∪?，公司剛成立２年，２０２１年６月３０日就向科創(chuàng)板提出了ＩＰＯ上市申請并獲得了受理。
５月１８日下午，先正達(dá)宣布 ＩＰＯ從科創(chuàng)板轉(zhuǎn)主板。從受理到過會僅２８天，獲得上交所會議審議通過。募資規(guī)模６５０億元，是Ａ股近１３年來最大規(guī)模ＩＰＯ！也是Ａ股歷史上僅次于農(nóng)業(yè)銀行、中國石油、中國神華的第四大ＩＰＯ！這一家公司上市融資額是美國紐約證券交易所２０２３年１－６月融資總額的１．５倍！
先正達(dá)本次ＩＰＯ擬發(fā)行不超過２７．８６億新股，計(jì)劃募集資金６５０億元。若足額募資，其發(fā)行價(jià)約為２３．３３元／股。發(fā)行完成后，先正達(dá)總股本約為１３９．３１億股，總市值將達(dá)到３２５０億，等于一下就直接向Ａ股注水３２５０億，超過當(dāng)前Ａ股一天總成交額的三分之一，相當(dāng)于１７００只股票一天的成交額。
先正達(dá)ＩＰＯ巨無霸引發(fā)市場熱議
資產(chǎn)全靠估計(jì)，有形資產(chǎn)已經(jīng)為零，凈資產(chǎn)減去商譽(yù)?。保罚福保担箖|、無形資產(chǎn)１０５１．１３億，凈資產(chǎn)變?yōu)椤。叮梗玻罚祪|，已經(jīng)資不抵債了。本次融資６５０億元，剛好接近補(bǔ)上“資不抵債”－６９２．７５億元，ＩＰＯ要補(bǔ)這個(gè)大窟窿？以防資不抵債退市風(fēng)險(xiǎn)？
招股書顯示，融資大部分是用于償還債務(wù)１９５億、用于全球收購２０８億：
其一：將募集資金１９５億不用于生產(chǎn)經(jīng)營，而是直接用于償債，這違反了證監(jiān)會出臺的募集資金原則上應(yīng)該用于公司主營業(yè)務(wù)的規(guī)定。根據(jù)《上市公司監(jiān)管指引第２號—上市公司募集資金管理和使用的監(jiān)管要求（２０２２年修訂）》第七條明文規(guī)定：“上市公司募集資金原則上應(yīng)當(dāng)用于主營業(yè)務(wù)”。公司將大部分募集資金用于還債，這不是公司的主營業(yè)務(wù)，公司將大部分募集資金用于公司還債，明顯是違法的。
其二：公司將募集資金２０８億又用于國外買買買，又會產(chǎn)生新的巨額商譽(yù)（之前１７８１．５９億商譽(yù)就是這么來的），又埋下更大隱患，對公司發(fā)展會更加不利。
但上交所力排眾議，６月１６日過會通過了先正達(dá)ＩＰＯ 申請。
真為隨后參與其申購的投資者（主要是基金）捏著一把汗！
先正達(dá)?。玻埃玻材昴贺?fù)債 ３０３７．１０億＋商譽(yù)?。保罚福保担箖|?。珶o形資產(chǎn)?。保埃担保保硟|?。剑担福罚皟|，這是多么巨大的危險(xiǎn)數(shù)據(jù)，這是一顆隨時(shí)會引爆的地雷！
二、公司債務(wù)超過３０００億，近三年債務(wù)更是逐年大幅攀升，同比增長１８％、３２％，債務(wù)非常龐大，總部大樓已出售，隨時(shí)有引發(fā)債務(wù)危機(jī)的可能性。
先正達(dá)２０２０－２０２２年負(fù)債總額分別為１９５７．３０億元、２３０１．４３億元和３０３７．１０億元，債務(wù)逐年攀升非常明顯。
負(fù)債、商譽(yù)、無形資產(chǎn)合計(jì)５８７０億
２０２１年債務(wù)比２０２０年凈增加３４４．１３億（同比增長１８％），２０２２年債務(wù)比２０２１年凈增加７３５．６７億（同比增長３２％）。
截至２０２２年末，集團(tuán)資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)５２．９９％，２０２２年上半年，先正達(dá)集團(tuán)經(jīng)營現(xiàn)金流為－２１．８１億元，由正轉(zhuǎn)負(fù)，現(xiàn)金流告急，易出現(xiàn)流動(dòng)性危機(jī)。公司已經(jīng)三年未派發(fā)過現(xiàn)金紅利。
中國化工收購后，先正達(dá)債務(wù)支出巨大，公司已在自救，２０１８年出售了總部兩個(gè)大樓獲得１億多美元資金，２０１９年還要繼續(xù)出售剩下的１．４億美金大樓，總部辦公大樓都賣掉了，中國恒大 之前也如此操作過。
三、商譽(yù)高達(dá)１７８１．５９億，Ａ股歷史上最高商譽(yù)也未超過３００億，公司商譽(yù)是Ａ股最高商譽(yù)的６倍，是Ａ股最高商譽(yù)前７名總和。
商譽(yù)１７８１．５９億，占股東權(quán)益８３％
大家都公認(rèn)，市場也公認(rèn)，商譽(yù)（如：本來市場價(jià)只值５０元，你卻花１００元買下，就產(chǎn)生了５０元商譽(yù)）是一個(gè)隨時(shí)會縮水、隨時(shí)會蒸發(fā)的資產(chǎn)科目，大額的商譽(yù)對于上市公司來說如同懸頂利劍，危機(jī)會隨時(shí)暴發(fā)，商譽(yù)實(shí)際上是已經(jīng)造成的事實(shí)虧損，但沒體現(xiàn)在利潤表上而已，被當(dāng)作了商譽(yù)資產(chǎn)來保管。
目前，Ａ股歷史上，５１００多只Ａ股中，商譽(yù)最高的是 ６０１７２８ 中國電信 商譽(yù)?。玻梗箖|。而 先正達(dá) １７８１．５９億 商譽(yù)確實(shí)是太恐怖了，是Ａ股商譽(yù)最高的６倍，是Ａ股商譽(yù)最高的前７家公司之和。
同時(shí)，先正達(dá) 商譽(yù)占凈資產(chǎn)比例（股東權(quán)益）也是最高的，商譽(yù)占凈資產(chǎn)比例高達(dá)８３％，這么高的商譽(yù)比例是Ａ股歷史上從來沒有出現(xiàn)過的，也就是說公司凈資產(chǎn)幾乎全部是商譽(yù)！這也太危險(xiǎn)了。
先正達(dá)是一家誕生于收并購的企業(yè)，直到現(xiàn)在，也沒有停下收并購的腳步，高價(jià)、溢價(jià)收購是非常危險(xiǎn)的。
大部分商譽(yù)都由收購瑞士先正達(dá)所致，截至２０１８年，收購瑞士先正達(dá)形成的商譽(yù)賬面價(jià)值為高達(dá)１６６７．６９億元，占商譽(yù)總額的９７％。 報(bào)告期內(nèi)，先正達(dá)一直未對商譽(yù)計(jì)提減值，這就是業(yè)績暴雷隱患。
先正達(dá) １７８１．５９億 商譽(yù)形成過程也很蹊蹺：
２０１３年前后，全球農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格持續(xù)下降，這場風(fēng)波讓先正達(dá)結(jié)束了長達(dá)１０年的增長期。
２０１４年，先正達(dá) 已經(jīng)陷入了營收和凈利潤連續(xù)下降的困局。
２０１５年，行業(yè)周期低迷，整個(gè)農(nóng)化行業(yè)面臨重新洗牌，本來是低價(jià)并購的好時(shí)機(jī)，但據(jù)媒體報(bào)導(dǎo)由于美國孟山都也多次出價(jià)想收購先正達(dá)（美國孟山都當(dāng)時(shí)是否真的想收購，還真是個(gè)未知數(shù)），因?yàn)榇文昝绹仙阶约憾挤幢坏聡荻召徚耍@證明美國孟山都自己都自身難保，哪有實(shí)力來收購先正達(dá)？同時(shí)，美國的杜邦和陶氏宣布合并。
孟山都總裁Ｂｒｅｔｔ Ｂｅｇｅｍａｎｎ曾在一個(gè)產(chǎn)業(yè)會議上表示，藉由并購全球最大殺蟲劑銷售商先正達(dá)（注意這里指明了先正達(dá)只是一個(gè)銷售商），孟山都將能以更快速度營銷種子和殺蟲劑，協(xié)助農(nóng)夫收成更多作物。
２０１６年，美國孟山都退出了對先正達(dá)的收購（因?yàn)樽约憾急粍e人收購了），但沒想到，在沒有竟?fàn)帉κ值臈l件下，中化卻以４３０億美元的高價(jià)并以全現(xiàn)金方式收購先正達(dá)，按當(dāng)時(shí)先正達(dá)股價(jià)測算，溢價(jià)超過５０％，接近６０％，這是一筆相當(dāng)虧錢的買賣，這就是１７８１．５９億巨額商譽(yù)形成的主要原因，占總商譽(yù)９７％。
２０１７年６月８日，中國化工收購先正達(dá)全部股權(quán)宣告收官。中國化工集團(tuán)為收購先正達(dá)實(shí)際花費(fèi)高達(dá)４９０億美元，３０００多億人民幣的收購價(jià)（產(chǎn)生商譽(yù)１７００多億），也成為目前中資企業(yè)最大的一筆海外收購！如此巨額溢價(jià)收購是入了漂亮國圈套，還是中了局中局？
從股權(quán)結(jié)構(gòu)上來，化工集團(tuán)旗下全資子公司“中國化工農(nóng)化”持有先正達(dá)９９．１％股份，剩下的０．９％，則由中國化工農(nóng)化子公司“麥道農(nóng)化”持有。
但值得注意的是，上交所之前問了一個(gè)很發(fā)人深思的問題：“請發(fā)行人說明收購瑞士先正達(dá)所形成商譽(yù)占購買對價(jià)比例是否較高及其原因”。言外之意，第一，為何存在如此高的商譽(yù)？第二，這些商譽(yù)目前為何一直未計(jì)提減值？第三，要如此高價(jià)、高溢價(jià)收購的背后原因是什么？
四、公司無形資產(chǎn)１０５１．１３億元，一家農(nóng)藥、化肥公司，何來的千億無形資產(chǎn)？
先正達(dá)業(yè)務(wù)由兩部分組成，四分之三左右是農(nóng)藥為核心的農(nóng)化業(yè)務(wù)，四分之一是種子業(yè)務(wù)，包括轉(zhuǎn)基因種子。公司的無形資產(chǎn)主要包括非專利技術(shù)、商標(biāo)權(quán)、專利權(quán)、軟件、特許權(quán)及其他。
光伏上市公司：６００４０１ 海潤光伏 其經(jīng)營規(guī)模一度超過了 比亞迪、寧德時(shí)代、隆基股份，也曾持有大量商標(biāo)等無形資產(chǎn)，但其子公司合肥海潤持有的１３項(xiàng)有效授權(quán)狀態(tài)的專利最終僅以起拍價(jià)２．５萬元成交，這１３項(xiàng)專利中包括新型ＩＢＣ結(jié)構(gòu)Ｎ型硅異質(zhì)結(jié)電池等。
海潤光伏品牌被掛牌轉(zhuǎn)讓
海潤光伏品牌也被掛牌轉(zhuǎn)讓，但據(jù)了解品牌價(jià)值轉(zhuǎn)讓價(jià)格并不中，只有區(qū)區(qū)幾千萬。
五、利潤占比非常低，資產(chǎn)、業(yè)績極容易暴雷。
２０２０年至２０２２年公司凈利潤分別只有４５．３９億元、４２．８４億元、７８．６４億元。而公司 負(fù)債＋商譽(yù)＋無形資產(chǎn)＝５８７０億，凈利潤占高風(fēng)險(xiǎn)負(fù)債、高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)５８７０億元之比例顯得非常之低，占比僅有：０．８％、０．７％、１．３％，可以說這點(diǎn)利潤完全可以忽略不計(jì)，甚至都不夠支付債務(wù)利息，一旦遇到巨額減值、巨額被起訴、巨額賠償?shù)葐栴}，公司業(yè)績就會發(fā)生巨虧，股價(jià)會一落千丈。
商譽(yù)按要求每年是要進(jìn)行減值測試的，意味著每年都要背上一個(gè)包袱，業(yè)績馬上就會大變臉，發(fā)生巨虧，股價(jià)暴跌是一定的，如果資不抵債就直接變＊ＳＴ，盤子這么大要漲很難，便恐怖暴跌很容易，一旦跌破１元面值就會直接關(guān)門退市風(fēng)險(xiǎn)。
也就是說只要負(fù)債端、商譽(yù)減值、無形資產(chǎn)減值（合計(jì)５８７０億），這三者出現(xiàn)任何問題，就會發(fā)生巨額虧損（因?yàn)槔麧櫿急龋埃福?、０．７％、１．３％根本就?jīng)不起資產(chǎn)減值測試、經(jīng)不起巨額賠償、訴訟等問題）。
資產(chǎn)、業(yè)績暴雷隱患
６月１６日，時(shí)代財(cái)經(jīng)針對ＩＰＯ、公司經(jīng)營等問題向先正達(dá)發(fā)去采訪提綱，但截至發(fā)稿未獲得回復(fù)。先正達(dá)６５０億的募資投向也備受關(guān)注。用于償債的１９５億募資額，將全部用于贖回向Ｇｌｏｂａｌ?。茫瑁澹戆l(fā)行的永續(xù)債，截至２０２２年１２月３１日，此筆債務(wù)尚未償還金額為５４．４９億美元。
對于先正達(dá)的商譽(yù)問題，上交所也在此前的問詢函中多次提及。要求先正達(dá)說明收購瑞士先正達(dá)所形成商譽(yù)占購買對價(jià)比例是否較高、未對商譽(yù)計(jì)提減值的合理性等問題。
先正達(dá)自己也承認(rèn)，“如果被收購公司未來運(yùn)營狀況未能達(dá)到預(yù)期，先正達(dá)可能面臨商譽(yù)減值、降低盈利水平、歸屬于母公司股東權(quán)益下降的風(fēng)險(xiǎn)”。
投資者不申購，基金會申購，Ａ股ＩＰＯ沒有了自律，也沒有他律。
一邊瘋狂ＩＰＯ，造假上市，注水上市，另起爐灶上市；
一邊又造假退市，批量退市，坑害數(shù)億無辜投資者。
失控的ＩＰＯ，失信的退市，Ａ股這十幾年，已欠投資者太多太多！
同樣的世界，同樣的注冊制，為什么Ａ股會與世界股市相差這么大！
——世界股市紛紛創(chuàng)歷史新高，Ａ股是股票數(shù)量和融資額天天創(chuàng)歷史新高！
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